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Mullen Automotive: Ist die Aktie das neue Gamestop?

Redaktion / 27.10.22 / 17:31

Viele Finanz-Blogger glauben, dass Mullen Automotive (WKN: A3C67R) das GameStop des Jahres 2022 werden kann und der jüngste Kursrückgang von 13 US$ im November 2021 auf 0,5 US$ eine gute Kaufgelegenheit bietet. Wir haben nun viele Tage damit verbracht, das Unternehmen gründlich zu untersuchen – und wir glauben, dass den Bullen nicht gefallen wird, was wir gefunden haben. Tatsächlich sind wir davon überzeugt, dass selbst die überzeugtesten Bullen zu Bären werden, wenn sie diesen Artikel zu Ende lesen.

Mullen Automotiv ist ein US-amerikanischer Elektroauto-Bauer in spe. Auf der Los Angeles Auto Show in November 2021 hat der Hersteller erstmals seinen SUV Mullen Five präsentiert. Außerdem will das Unternehmen Cargo-Vans verkaufen und ist an der Entwicklung von Festkörper-Batterien beteiligt. Die Marktkapitalisierung beträgt aktuell 925 Millionen US$.

Hier ist einiges sehr suspekt

Was sofort bei Mullen auffällt: Die Kommunikation des Unternehmens mit den Investoren ist sehr intransparent. Die großen Neuigkeiten werden oft ohne jegliche Details angekündigt. Es scheint, dass der CEO seine Botschaften ausschließlich an Kleinanleger weitergibt, um den Hype um die Aktie anzuheizen.

Zwar behauptet Mullen, dass es in der Entwicklung seiner Festkörperbatterien sehr weit fortgeschritten ist, aber die Ankündigungen sind wenig glaubwürdig. Die jüngste Pressemitteilung über die Expansion nach Europa und die neusten Übernahmen haben uns noch mehr beunruhigt.

Wir können uns zudem nicht vorstellen, wie das Unternehmen Geld auftreiben könnte, um seine Strategie zu verwirklichen. Sicherlich sollten Anleger ihre eigene Due-Diligence-Prüfung durchführen, bevor Sie eine Investitionsentscheidung treffen, aber unter uns: Wir würden die Finger von der Aktie lassen. Dafür gibt es diverse Gründe.

Lieferwagen oder keine Lieferwagen?

In seinem Jahresbericht für 2021 hatte Mullen angegeben, dass es den Mullen Five, einen SUV mit 325 Meilen Reichweite, zu einem Preis von 55.000-75.000 US$ produzieren will. Die Produktvalidierung sollte im 4. Quartal 2023 beginnen, der Verkauf Ende 2024.

Die Produktion anderer Fahrzeuge wurde im Jahresbericht nicht erwähnt. In der separaten Pressemitteilung vom Januar 2022 ist jedoch zu lesen, dass Mullen auch an Cargo-Vans arbeitete, deren Auslieferung für das zweite Quartal 2022 versprochen wurde. Ein paar Monate später deutete der CEO von Mullen, David Michery, stolz an, dass Mullen im Begriff sei, innerhalb weniger Monate zwei Modelle von Elektro-Transportern für einen „großen, bedeutenden Fortune-500-Kunden“ herzustellen.

Diese Nachricht ließ die Aktie innerhalb eines Tages um +35% ansteigen. Allerdings wurden den Anlegern keine Einzelheiten mitgeteilt, so dass man sich fragte, wer der mysteriöse Kunde war. Einige Monate später, im Juni 2022, gab das Unternehmen die Bestellung von 600 Mullen Class 2 Electric Cargo Vans durch DelPack Logistics bekannt. Der Auftrag sollte in den nächsten 18 Monaten abgewickelt werden, wobei die ersten Transporter im November geliefert werden sollten.

Handelt es sich dabei um das Unternehmen aus der Fortune 500-Ankündigung? Offenbar nicht. Die Anleger warten also immer noch auf Einzelheiten über den Großkunden.

Die Kommunikation von Mullen ist wie schon erwähnt sehr undurchsichtig, so dass es fast unmöglich ist, nachzuvollziehen, wann das Unternehmen mit der Arbeit an dem Transporter begonnen hat und wie sie sich entwickelt hat. Der Transporter wurde nicht einmal im SEC-konformen Jahresbericht 2021 erwähnt, nur in separaten Pressemitteilungen angekündigt.

Hersteller oder doch nur Händler?

Im Gegensatz zu den üblichen Marktgepflogenheiten setzt Mullen auch keine Analystenrunden zu Finanz-Updates an. Die gesamte Kommunikation läuft über Pressemitteilungen oder die Interviews des CEO mit verschiedenen YouTube-Bloggern. Glauben Sie mir: Es sind wirklich eine Menge Interviews. Schließlich ist es einfacher, mit Moderatoren zu sprechen als mit Investmentanalysten, die knifflige Fragen stellen.

Aber damit längst nicht genug: Der Shortseller Hindenburg Research behauptet, dass Mullen gar keine Fahrzeuge herstellt. Stattdessen modifiziert das Unternehmen chinesische Fahrzeuge nach US-Standards. Angesichts der schlechten Kommunikation von Mullen halten wir den Hindenburg-Bericht nicht gerade für unglaubwürdig.

Die nächsten Monate werden zeigen, ob Mullen Fahrzeuge weiterverkauft oder herstellt. Wir müssen nur die ersten Finanzkennzahlen abwarten, insbesondere die Bruttomarge. Wenn sie negativ ist, dann stellt Mullen die Fahrzeuge selbst her. Bevor die Produktion vollständig hochgefahren ist, sind die Bruttomargen aufgrund der geringen Fabrikauslastung und der hohen Fixkosten negativ. Dies ist sogar bei Tesla der Fall.

Wenn die Bruttomarge leicht positiv ist, wäre das hingegen ein Zeichen dafür, dass Mullen die Autos einfach weiterverkauft. Das Problem dabei wäre: Ein produzierendes Unternehmen kann seine Gewinne steigern, wenn es in großem Maßstab arbeitet. Handelsunternehmen können das aber nicht und somit bleiben ihre Gewinne marginal.

Lithium-Ionen-Batterie vorerst das Maß aller Dinge

Das Hauptargument für den künftigen Erfolg von Mullen ist die fortgeschrittene Entwicklung der Festkörperbatterie-Technologie. Beginnen wir mit den Grundlagen und finden wir heraus, wie die Batterie funktioniert und welche Solid-State-Batterien heute am weitesten verbreitet sind.

Batterien haben eine positive Elektrode (Kathode) und eine negative Elektrode (Anode), die aus Metall bestehen. Der Raum dazwischen ist mit einer Substanz (Elektrolyt) gefüllt, die Strom leitet, der von geladenen Teilchen (Ionen) getragen wird. Wenn die Batterie nicht arbeitet, speichern die Anode und die Kathode Ionen. Wenn Energie freigesetzt wird, wandern die Ionen zwischen den Elektroden durch den Elektrolyten.

Aber was ist der Unterschied zwischen Lithium-Ionen- und Festkörperzellen, und warum gilt letztere heute als der heilige Gral der Industrie?

Bei Lithium-Ionen-Batterien wird Lithium als Kathode und Kohlenstoff als Anode verwendet. Unter den aktuellen Technologien haben diese Batterien die höchste Energiedichte aller heutigen (aber nicht zukünftigen) Technologien und werden fast überall eingesetzt: von Elektrofahrzeugen bis zu Mobiltelefonen. Die Energiedichte misst die in einer Batterie enthaltene Energie im Verhältnis zu ihrem Gewicht.

Es zeigt sich, dass die Energiedichte der Lithium-Ionen-Batterie deutlich höher ist als die der anderen Technologien. Es gibt jedoch entscheidende Nachteile der Technologie, die sich in ökologische und sicherheitstechnische Bedenken unterteilen lassen.

Für die Lithiumgewinnung wird viel Wasser benötigt, etwa 500.000 Gallonen pro Tonne Lithium. Dieser Prozess könnte erhebliche Auswirkungen auf die örtlichen ländlichen Gemeinden haben. Im chilenischen Salar de Atacama beispielsweise verbrauchte der Bergbau 65% des Wassers in der Region und zwang die örtlichen Bauern und sogar ganze Gemeinden, sich anderweitig mit Wasser zu versorgen.

Ein weiteres Problem ist, dass nur ein kleiner Teil der Batterien recycelt wird. So werden beispielsweise nur 2% der 3.300 Tonnen Lithium-Ionen-Abfälle des Landes recycelt. Schätzungen zufolge werden zwischen 2021 und 2030 weltweit etwa 12,85 Millionen Tonnen Lithium-Ionen-Batterien für Elektrofahrzeuge vom Netz gehen. Daher sind Fortschritte bei einem effizienteren Recycling unerlässlich.

Ein weiteres Problem ist, dass Lithium-Ionen-Batterien entflammbar sind und eine Gefahr für Autofahrer darstellen. Langlebigere Batterien sind zwar wünschenswert, aber sie nützen nichts, wenn sie die Sicherheit der Fahrer nicht gewährleisten können.

Die Verlockungen der Festkörperbatterie

Um diesen Risiken zu begegnen, ist eine neue Technologie am Horizont aufgetaucht: die Festkörperbatterie. Dabei wird der flüssige Elektrolyt in Lithium-Ionen-Zellen durch einen Festkörperelektrolyt ersetzt. Diese Änderung würde die Batterien umweltfreundlicher und sicherer machen und ihre Energiedichte noch weiter erhöhen.

Der erste positive Aspekt dieser neuen Technologie ist die Anwendbarkeit des Festelektrolyten. Der Wechsel vom flüssigen zum festen Elektrolyten bietet den Herstellern eine größere Vielfalt an Herstellungsmöglichkeiten, da eine Vielzahl von Materialien als fester Elektrolyt verwendet werden kann.

Festkörperbatterien sind auch umweltfreundlicher. Sie könnten die Emissionen um bis zu 39% senken. Sie benötigen zwar immer noch Lithium, aber kein Kobalt und können dank einer höheren Energiedichte viel kleiner sein. Daher würden die Hersteller weniger Materialien für die gleiche Anzahl von MWh (Megawatt pro Stunde) benötigen. Dank der höheren Stabilität von Festelektrolyten können Festkörperbatterien bis zu 50% mehr Energie speichern als ihre Lithium-Ionen-Gegenstücke. Sie lassen sich sogar viel schneller aufladen: Innerhalb von 12 Minuten können sie eine satte 80%ige Ladung erreichen.

Der größte Nachteil der Batterie sind ihre Kosten. Schätzungen zufolge wird die Festkörpertechnologie bis zum Jahr 2026 hohe Kosten verursachen, die zwischen 800 US$/kWh (Kilowatt pro Stunde) und 400 US$/kWh liegen. Das ist deutlich mehr als bei Lithium-Ionen-Batterien, die etwa 100 US$ pro kWh kosten. Außerdem verschlechtert sich die Zelle schneller, was die Aufladezyklen begrenzt.

Da die Technologie verspricht, die Elektrofahrzeugindustrie drastisch zu verändern, haben sich viele Unternehmen vorgenommen, in das technologische Rennen einzusteigen. Mullen war da keine Ausnahme. Die US-Firma kündigte einen vielversprechenden Batterieprototyp mit außergewöhnlichen Testergebnissen an.

Mullens Solid-State-Tests zu gut, um wahr zu sein?

2020 wurden Ergebnisse von 300 Ah (Amperestunde) bei 3,7 Volt erreicht und in diesem Jahr 343 Ah bei 4,3 Volt. Das sind absolut beeindruckende Zahlen, vor allem im Vergleich zu den Bemühungen weit größerer und erfahrener Akteure. So gelang es BMW in Zusammenarbeit mit Solid Power, Prototypen von Festkörperbatterien mit einer Kapazität von bis zu 20 Ah herzustellen. Komponentenhersteller Murata kam auf eine Kapazität von 25 mAh in kleinerem Maßstab. Obendrein war bei Mullen auch die Ladezeit der Batterie deutlich kürzer als bei der Konkurrenz.

Mullen präsentierte aber nicht nur sehr beeindruckende KPIs, sondern auch einen sehr ehrgeizigen Zeitrahmen für die Markteinführung. Kein anderes Unternehmen erwartet die Ergebnisse in weniger als 2-4 Jahren. So planen beispielsweise Nissan, Renault und Mitsubishi die Massenproduktion von Festkörperbatterien erst für Mitte 2028. Volkswagen-Partner QuantumScape, der von Bill Gates und SAIC Motors unterstützt wird, strebt die Auslieferung von Prototyp-Batterien im Jahr 2022 an, während die Massenproduktion von Zellen zwischen 2024 und 2025 erwartet wird.

Natürlich handelt es sich hierbei um führende Unternehmen, die Milliarden von Dollar in die Technologieentwicklung investieren. Kann Mullen wirklich einen derartigen technologischen Durchbruch erzielen, obwohl es keine Erfolgsbilanz in diesem Bereich vorzuweisen hat?

Wir dürfen nicht vergessen, dass der CEO zuvor in der Unterhaltungsindustrie und bei einigen Auto-Start-ups tätig war, die jedoch nicht den Maßstab erreichten. Die Aussichten des Unternehmens scheinen weit hergeholt, da die gesamte Branche an der Technologie arbeitet und sich danach sehnt, die Ergebnisse in frühestens vier Jahren zu sehen, während ein Newcomer-Unternehmen beschließt, diesen Wettbewerb in nur 12 Monaten zu gewinnen.

Interessant sind aber auch die jüngste Hindenburg-Analyse des Unternehmens. Der Leerverkäufer weist in seinem Bericht auf das Fehlen von Dokumenten hin, die Mullens Geschäfte im Zusammenhang mit dem Kauf von Batteriematerialien belegen würden. Nachdem sie den leitenden Angestellten kontaktiert hatten, der über detaillierte Kenntnisse über das Joint Venture verfügte, das Mullen mit Batteriekomponenten belieferte, stellte sich heraus, dass das Joint Venture nicht existierte bzw. „nicht zustande kam“.

Was die Ergebnisse der Zelltests angeht, behauptete der CEO von EV Grid, dem unabhängigen Labor, das Mullen für die Tests benutzt hat, dass er nie überprüft hat, dass die Batterie des Unternehmens Fahrzeugen eine Reichweite von 600 Meilen ermöglicht, wie in Mullens Pressemitteilung angekündigt.

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Eine Übernahme ist nie genug

Vor kurzem gab Mullen bekannt, dass es sich die exklusiven Vertriebsrechte für I-Go in Europa gesichert hat. Normalerweise wird in einer Pressemitteilung eine kurze Beschreibung von zwei Partnern gegeben. In diesem Fall gibt es nur eine Beschreibung von Mullen und kein einziges Wort über I-Go. Eine Google-Suche nach „I-Go“ ergibt ebenfalls nichts Aussagekräftiges.

Eine weitere erwähnenswerte Entwicklung ist der kürzliche Erwerb der ELMS-Produktionsstätte durch Mullen. Der Kauf umfasste auch die Fabrik in Mishawaka, die Mullen eine Kapazität von 50.000 Fahrzeugen pro Jahr bieten kann. Zuvor hatte Mullen angekündigt, für 148,2 Millionen US$ in bar und in Aktien eine 60%ige Mehrheitsbeteiligung an dem Hersteller von Elektrofahrzeugen Bollinger Motors zu erwerben. Der CEO von Mullen hat darüber hinaus eine solide Erfolgsbilanz bei der Übernahme bankrotter Unternehmen.

Nun braucht das Unternehmen jedoch viel Kapital, um die neuen Anlagen in Betrieb zu nehmen. Das Geld, das für die Einführung von Lieferwagen, SUV und die Entwicklung von Festkörperbatterien benötigt wird, würde die derzeitige Marktkapitalisierung des Unternehmens von 200 Millionen US$ massiv verwässern.

Selbst wenn es Mullen gelänge, einen Prototyp zu entwickeln, wären enorme Investitionen erforderlich, um auf die Verwendung von Festkörperzellen zurückzukommen. Im Juni verfügte Mullen jedoch nur über etwa 60 Millionen US$ an Barmitteln. Das ist definitiv nicht genug für die Technologieentwicklung. Aber anstatt Geld zu beschaffen und sich auf die Festkörperbatterie zu konzentrieren, hat Mullen frisches Kapital für Übernahmen ausgegeben.

Wir vermuten, dass die jüngsten Ankündigungen fast gleichzeitig gemacht wurden, um der Aktie einen positiven Impuls zu geben und weiteres Kapital von Investoren zu erhalten. Eine erfolgreiche Kapitalerhöhung würde dem Unternehmen helfen, seine Geschäftstätigkeit fortzusetzen, würde aber für die derzeitigen Anleger aufgrund der Verwässerung des Eigenkapitals sehr schmerzhaft sein.

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Bullischer Ausblick, aber...

Viele Anleger sind der Meinung, dass Mullen zu einer raschen Entwicklung fähig ist. Die Begeisterung über den Vertrag mit DelPack Logistics, die europäische Expansion und die jüngsten Übernahmen bestärken sie in dieser Ansicht. Der Hauptanreiz für die Aktionäre bleibt jedoch die Entwicklung einer Festkörperbatterie. Wenn es dem Unternehmen gelingt, seine Zellen auf den Markt zu bringen, trotz knapper Produktionsanlagen und eines durch Hindenburg Research angeschlagenen Rufs, wird der Aktienkurs steigen.

Fazit: Unseriös und rätselhaft

Es ist fast unmöglich, ein Unternehmen wie Mullen zu bewerten, da es so viele Unwägbarkeiten gibt. Es ist nicht klar, ob Mullen die Fahrzeuge selbst herstellt oder sie nur weiterverkauft. Noch rätselhafter ist, wie Mullen die Festkörperbatterie so schnell herstellen kann, während die gesamte milliardenschwere Industrie dies nur bis zum Ende des Jahrzehnts schafft. Und schließlich ist es verwirrend, wie Mullen seine Expansionspläne in Europa umsetzen und die jüngsten Übernahmen effizient integrieren kann.

In Anbetracht all dessen halten wir eine Bewertung zum gegenwärtigen Zeitpunkt für nicht angemessen. Wir würden daher nicht in die Aktie investieren und wären nicht überrascht, wenn Mullen seine Pläne nicht umsetzt, da sie bisher keine seriösen Ergebnisse vorweisen konnten.

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