Nebius-Aktie: KI-Überflieger aus Holland

Nebius positioniert sich als einer der ambitioniertesten Akteure im globalen Markt für KI-Infrastruktur. Die Aktie steht für die Wette auf eine Zukunft, in der Rechenleistung, Energie und spezialisierte Software zu einem strategischen Engpass werden – und genau dort will Nebius eine zentrale Rolle einnehmen.

Um das Potenzial von Nebius einzuordnen, ist ein Blick auf das makroökonomische Umfeld der KI-Infrastruktur unerlässlich. Der Markt erlebt derzeit keine klassische Kapitalverknappung, sondern eine physikalische: Stromversorgung und Kühlung werden zum limitierenden Faktor. Die oft bemühte Erzählung einer KI-Blase blendet diese Realität aus und übersieht, dass der eigentliche Engpass nicht Finanzierung, sondern Energie ist.

Rechenleistung wird zur knappen Ressource

Die Skalierung von KI stößt vor allem an die Grenzen der verfügbaren Stromkapazitäten. Die weltweite Nachfrage nach KI-Rechenzentrumsleistung dürfte bis 2027 auf 68 bis 84 Gigawatt steigen. Besonders in den USA sind verfügbare, bereits angeschlossene Kapazitäten nahezu vollständig ausgelastet. Die Leerstandsquoten in den wichtigsten Rechenzentrumsregionen sind auf historische Tiefstände gefallen.

Diese Entwicklung spricht dafür, dass Anbieter wie Nebius jede verfügbare Energiequelle schnell sichern müssen, unabhängig davon, ob sie in den USA oder in Europa liegt. Solange die Auslastung unter einem Prozent liegt, ist der Markt faktisch ausverkauft. Neue Rechenzentren dürften daher kaum Schwierigkeiten haben, Abnehmer zu finden. Erst ein nachhaltiger Anstieg der Leerstandsquoten würde auf Margendruck und beginnende Kommoditisierung hindeuten. Genau an diesem Punkt setzt jedoch ein entscheidender Vorteil von Nebius an: die Software.

Mehr als nur Beton und Strom

Der Kern der Investmentthese liegt darin, dass die niederländische Nebius Group nicht lediglich Rechenzentren errichtet, sondern sich als sogenannte Neocloud positioniert. Während andere Anbieter, etwa ehemalige Krypto-Miner, vor allem Hardwarekapazitäten aufbauen, investiert Nebius gezielt in die Softwareebene, die komplexe KI-Workloads erst effizient nutzbar macht.

Der häufigste Kritikpunkt an KI-Infrastrukturwerten ist die drohende Austauschbarkeit. Wenn viele Anbieter Rechenzentren bauen, sinken langfristig die Margen. Dieses Argument mag für reine Infrastrukturbetreiber zutreffen, greift bei Nebius jedoch zu kurz, da das Unternehmen zusätzliche Wertschöpfung über Software erzielt.

Software als strategischer Hebel

Die KI-Welt ist heute klar zweigeteilt: Training großer Modelle auf der einen Seite, Inferenz und produktiver Einsatz auf der anderen. Während klassische Hochleistungsrechner auf Scheduler wie Slurm setzen, laufen moderne Cloud-Anwendungen überwiegend auf Kubernetes. Beide Welten sind technisch nicht kompatibel, was zusätzliche Kosten, Datentransfers und organisatorische Brüche verursacht.

Nebius hat dieses Problem mit einem eigenen, quelloffenen Werkzeug gelöst, das Slurm-Cluster innerhalb von Kubernetes betreiben kann. Forschungsteams und Deployment-Teams arbeiten dadurch auf derselben physischen Infrastruktur. Daten müssen nicht zwischen Trainings- und Inferenzumgebungen verschoben werden, was insbesondere teure Abflussgebühren spart. Dieser Ansatz verschafft Nebius einen klaren Vorteil gegenüber reinen Rechenzentrumsanbietern.

Ein weiterer Baustein ist die Entwicklung von Papyrax, einer Technologie für verteiltes Training über mehrere Standorte hinweg. Gelingt es, Latenzprobleme in den Griff zu bekommen, könnten geografisch getrennte Rechenzentren wie ein einziger großer Rechner agieren. Das wäre ein erheblicher technologischer Vorsprung.

Die Macht des Nvidia-Ökosystems

Ein zusätzlicher Schutzwall ergibt sich aus der engen Bindung an das Ökosystem von NVIDIA. Zwar existieren Alternativen wie die TPUs von Google, diese erfordern jedoch häufig eine kostspielige Umstellung von PyTorch auf JAX. Für viele Unternehmen ist dieser Schritt wirtschaftlich kaum sinnvoll.

Da Nebius konsequent auf Nvidia-GPUs setzt und als bevorzugter Partner frühzeitig Zugang zu neuen Generationen erhält, entsteht ein starker Lock-in-Effekt. Große KI-Modelle mit extremem Energiebedarf könnten zwar auf alternative Architekturen ausweichen, der breite Markt dürfte jedoch bei Nvidia-basierter Infrastruktur bleiben.

Datengravitation und der Ausweg aus der Abhängigkeit

Ein weiteres Gegenargument lautet, dass Unternehmen ihre Daten nicht von Hyperscalern wie Amazon oder Microsoft abziehen, da Abflussgebühren und Anpassungen bestehender Systeme zu teuer seien. Diese Sichtweise hält einer genaueren Rechnung jedoch nicht stand.

Die einmaligen Kosten für den Datentransfer werden bei rechenintensiven Trainings schnell durch deutlich niedrigere GPU-Stundensätze kompensiert. Bereits nach wenigen Stunden Training können sich die Einsparungen vollständig amortisieren. Für rechenlastige Anwendungen ist Nebius damit klar im Vorteil, während klassische Cloud-Anbieter bei speicherlastigen Standardanwendungen ihre Stärke behalten.

Hybride Architekturen als Brückentechnologie

Auch im Bereich der Inferenz lassen sich hybride Modelle umsetzen. Unternehmen können operative Daten weiterhin bei Hyperscalern halten, während KI-Modelle bei Nebius laufen. Aktuelle Daten werden in begrenztem Umfang übertragen, ältere Informationen liegen bereits als Vektordaten in der Nebius-Umgebung vor. So lassen sich Latenzprobleme umgehen und Kosten deutlich senken. Auf diese Weise kann Nebius schrittweise Rechenumsätze von den etablierten Anbietern abziehen.

Der Blick auf die Zahlen

Nebius plant mittelfristig den Aufbau von Rechenzentren mit einer Leistung von bis zu 2,5 Gigawatt. In einer konservativen Betrachtung wird von 2 Gigawatt ausgegangen, die zur Hälfte für das eigene Cloudgeschäft und zur Hälfte als langfristig vermietete Infrastruktur genutzt werden.

Im Versorgersegment sorgen langfristige Abnahmeverträge für volle Auslastung. Selbst bei vorsichtigen Preisannahmen ergibt sich hier ein Umsatz von rund acht Milliarden US-Dollar jährlich. Das Cloudgeschäft verspricht deutlich höhere Margen. Bei realistischer Auslastung und konservativer Preisgestaltung könnten zusätzliche Erlöse von etwa 20 Milliarden US-Dollar pro Jahr erzielt werden. Insgesamt ergibt sich damit ein Umsatzpotenzial von knapp 29 Milliarden US-Dollar ab 2028 oder 2029.

Kostenstruktur und Ertragskraft

Der Aufbau der Infrastruktur und die Anschaffung moderner GPUs erfordern Investitionen von rund 60 Milliarden US-Dollar. Unter Annahme einer Fremdfinanzierung entstehen jährliche Zinskosten von etwa 4,4 Milliarden US-Dollar. Hinzu kommen Stromkosten, operative Aufwendungen und Abschreibungen, die zusammen einen erheblichen, aber kalkulierbaren Kostenblock darstellen.

Nach Abzug aller Kosten ergibt sich vor Steuern ein potenzieller Jahresgewinn von etwas mehr als fünf Milliarden US-Dollar. Nach Steuern könnten rund vier Milliarden US-Dollar verbleiben.

Bewertung mit Sicherheitsmarge

Bei einer stark softwarelastigen Erlösstruktur erscheint ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 25 plausibel. Daraus ergäbe sich eine Bewertung von rund 100 Milliarden US-Dollar, was etwa dem Vierfachen der aktuellen Marktkapitalisierung entspricht. Selbst bei einer halbierten Gewinnannahme läge der faire Wert noch deutlich über dem heutigen Niveau.

Risiken bleiben, doch das Profil ist klar

Risiken bestehen weiterhin, etwa durch neue Wettbewerber, die Expansion von CoreWeave oder langfristige Kommoditisierung. Auch technologische Umbrüche wie ein möglicher Wechsel von PyTorch zu JAX könnten das Kräfteverhältnis verschieben. Kurzfristig sprechen jedoch niedrige Leerstandsquoten, steigende KI-Nachfrage und der ausgeprägte Softwareansatz dafür, dass Nebius eine eigenständige und profitable Position neben den Hyperscalern aufbauen kann.

Wir halten die Nebius-Aktie vor diesem Hintergrund und zu Kursen von aktuell unter 93 US-Dollar für kaufenswert.